Degustação

Venture Capital

Venture Capital · Capítulo 1 de 4

Quanto custa investir por meio de um fundo?

“Dois por cento é pouco.” Dois por cento ao ano, por dez anos, sobre o capital comprometido, é um quinto do fundo antes de qualquer investimento.

Na prática, muitas estruturas cobram sobre o capital comprometido nos primeiros anos e sobre o capital investido depois, o que alivia a conta. Num exemplo hipotético, de um fundo de R$ 100 milhões com taxa de gestão de 2% ao ano:

Anos 1 a 5, sobre o comprometido: R$ 10 milhões
Anos 6 a 10, sobre o investido: cerca de R$ 6 milhões
Sobra para investir, antes das despesas do fundo: cerca de R$ 84 milhões

Depois vem a participação da gestora no ganho, o carry. A referência histórica é 20%. Num exemplo simplificado, o fundo chamou R$ 100 milhões e distribuiu R$ 250 milhões. Devolvido o capital, o ganho é de R$ 150 milhões, e a gestora fica com R$ 30 milhões. O cotista recebe R$ 220 milhões. O fundo distribuiu 2,5 vezes o que chamou; o cotista ficou com 2,2.

Dois fundos com a mesma carteira podem entregar retornos líquidos muito diferentes. O que decide está no regulamento: sobre o que a taxa incide em cada fase, se o cotista recebe um retorno mínimo antes de a gestora participar do ganho, se ela devolve o que recebeu a mais quando o resultado final não confirma.

A estrutura também mostra quem ganha com o quê. Taxa alta sobre capital comprometido remunera a captação. Participação só acima de um retorno mínimo remunera o resultado.

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Retorno preferencial e catch-up, a distribuição por fundo e por investimento, o clawback, o dinheiro que a própria gestora põe no fundo e as seis perguntas a fazer ao regulamento antes de assinar.

Material educacional. Não recomenda alocação para nenhuma pessoa em particular; percentuais e exemplos são referências, não prescrição.

Venture Capital · Capítulo 2 de 4

Por que o fundo parece perder dinheiro nos primeiros anos?

No terceiro ano, o relatório mostra o fundo valendo 0,85 vez o que você investiu. A conclusão natural é que a gestora foi mal escolhida. Na maioria das vezes, o fundo está apenas sendo um fundo.

Quatro mecanismos puxam o resultado para baixo no começo. A taxa de gestão é paga desde o primeiro dia. Os investimentos novos ficam marcados pelo preço de entrada. As empresas que falham costumam falhar em dois ou três anos. As que dão certo levam de cinco a dez para virar dinheiro. O desenho tem nome: curva J.

Para o cotista, a curva que importa é a do caixa. Num exemplo hipotético de compromisso de R$ 1 milhão, num fundo de dez anos que devolve duas vezes o capital:

Ano 4, o ponto mais baixo: −R$ 800 mil
Entre os anos 7 e 8: o que voltou iguala o que saiu
Fim do fundo: +R$ 1 milhão

Você nunca precisou ter R$ 1 milhão de uma vez. Precisou de R$ 800 mil em quatro anos e de paciência para esperar sete ou oito até recuperar o que colocou.

A curva descreve o tempo, não a qualidade. E não serve de desculpa: um fundo maduro abaixo de 1 vez continua sendo um mau resultado.

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Como distinguir a curva rasa de verdade da curva rasa por marcação otimista, as seis armadilhas de leitura e a Projeção de Caixa do Cotista, em três cenários, para dimensionar a liquidez antes de assinar o compromisso.

Material educacional. Não recomenda alocação para nenhuma pessoa em particular; percentuais e exemplos são referências, não prescrição.

Venture Capital · Capítulo 3 de 4

Como saber se a gestora merece o seu compromisso?

Escolher um fundo é escolher pessoas: o time que vai decidir, por dez anos, onde o seu dinheiro entra. E a distância entre gestoras é grande. A diferença entre um fundo do quartil superior e um do quartil inferior, do mesmo ano, é com frequência a diferença entre multiplicar o capital e perder parte dele.

Gestores de venture capital são, por ofício, bons em apresentar teses e histórias. O método existe para separar a qualidade da apresentação da qualidade da evidência.

QUATRO DIMENSÕES

Time. Quem decide, há quanto tempo trabalham juntos e o que acontece se um sócio sair.
Histórico. Dinheiro devolvido ou valor estimado, em que ano, e feito por quem ainda está na casa.
Tese. Onde investe e por que essa gestora vence ali.
Alinhamento. Quanto os sócios puseram do próprio bolso, em relação ao que têm.

“Nosso primeiro fundo está em 3,5 vezes.” A frase pede quatro perguntas. É dinheiro já devolvido ou valor marcado? Como foram os outros fundos do mesmo ano? Quem fez esses investimentos continua no time? O resultado vem de vários acertos ou de um só?

A tese passa por teste parecido. “Investimos em tecnologia, do pré-seed à Série B, no Brasil e na América Latina” descreve um mercado, não uma tese. Tese diz por que essa gestora vê, escolhe ou ajuda melhor que as outras.

Duas regras de uso. Nota baixa em time ou em alinhamento pesa mais que nota alta em histórico: histórico é passado, e os outros dois determinam o futuro. E nota sem evidência registrada não vale.

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As perguntas e os sinais de alerta de cada dimensão, como avaliar uma gestora de primeiro fundo, a conta que mostra se o tamanho do fundo cabe na tese e o Scorecard da Gestora.

Material educacional. Não recomenda alocação para nenhuma pessoa em particular; percentuais e exemplos são referências, não prescrição.

Venture Capital · Capítulo 4 de 4

Investir direto ou por meio de um fundo?

A pergunta costuma chegar como “anjo ou fundo?”. Há um terceiro caminho entre os dois, o veículo de coinvestimento, em que o investidor escolhe a empresa e investe junto com outros por uma estrutura comum. E os três não se excluem.

TRÊS CAMINHOS

Anjo direto. Você escolhe a empresa. Custa pouco em taxa e muito em tempo.
Veículo de coinvestimento. Você escolhe entre as oportunidades apresentadas e entra junto com outros.
Fundo. A gestora escolhe. Dezenas de empresas num só compromisso, com taxa de gestão e participação nos ganhos.

Nenhum caminho é superior em tudo. Cada um troca tempo, controle, custo e diversificação de um jeito. Por isso a escolha começa por quatro perguntas, e não pelos produtos. Quanto tempo posso dedicar por mês? Onde tenho vantagem real, de setor, de rede ou de gestão? Quantas empresas consigo ter só com cheques diretos? Quanto quero participar das decisões?

Sem tempo para diligência e acompanhamento, o investimento direto vira aposta. Sem avaliar a gestora como se avalia uma empresa, o fundo vira comodidade.

Dois cuidados quando se combina. O teto do que vai para startups vale para os três caminhos somados, não para cada um. E a mesma empresa pode aparecer na carteira direta, num veículo e num fundo: somar as três exposições evita concentração escondida.

A escolha errada de caminho custa mais do que a escolha errada de uma empresa.

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A comparação dos três caminhos em oito dimensões, um exemplo ilustrativo de combinação dentro do teto e o Mapa de Alocação Anjo e Cotista, revisto uma vez por ano.

Material educacional. Não recomenda alocação para nenhuma pessoa em particular; percentuais e exemplos são referências, não prescrição.

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